Που εστιάζει τώρα η αγορά για την οικονομία

Γιατί οι ελληνικές μετοχές στα τρέχοντα επίπεδα δεν «τιμολογούν» ούτε τη βουτιά στις αποδόσεις των ομολόγων, ούτε τις φοροελαφρύνσεις. Ποια είναι τα σημεία-κλειδιά που θα δώσουν «καύσιμα» στο Χρηματιστήριο.

Tο μισογεμάτο ποτήρι… μισογεμίζει. Κάπως έτσι θα μπορούσε να περιγραφεί η κατάσταση τώρα στη χρηματιστηριακή αγορά, καθώς το θετικό σενάριο που προεξοφλούσαν οι περισσότεροι από τις αρχές το 2019, βρίσκεται σε εξέλιξη. Όμως, χρειάζονται αρκετά ακόμα ώστε η ελληνική αγορά να ξεφύγει από την «κατάσταση καλού σεναρίου» και να περάσει σε κατάσταση κανονικότητας. Η πιστοληπτική αναβάθμιση της χώρας και το ζήτημα των κόκκινων δανείων είναι μόνο η κορυφή του παγόβουνου, ενός δρόμου που θα είναι μακρύς.

Με κέρδη της τάξεως του 50% για τους επτά μήνες του 2019 έκλεισε το Χρηματιστήριο στις 31/7, ανοδικό σερί που είχε να επιτευχθεί από την περίοδο του Αυγούστου του 2012 έως τον Φεβρουάριο του 2013. Προεξοφλώντας τις θετικές εξελίξεις στην αγορά των ομολόγων και τα εκλογικά αποτελέσματα, οι 899,93 μονάδες είναι το υψηλότερο μηνιαίο επίπεδο κλεισίματος στην αγορά από το Φεβρουάριο του 2018.

Με την αγορά των ομολόγων να προεξοφλεί οικονομική ομαλότητα, η αγορά των μετοχών έχει εισέλθει επίσης σε παρόμοιο τέμπο. Επίσης, οι αγορές - τα ομόλογα ως είθισται πιο γρήγορα και οι μετοχές πιο αργά - προεξοφλούν τις επικείμενες αναβαθμίσεις της οικονομίας από τους μεγάλους επενδυτικούς οίκους.

Η αναβάθμιση της χώρας σε επενδυτική βαθμίδα (investment grade) θα επισφραγίσει την επιστροφή στην κανονικότητα και τη συμμετοχή στα προγράμματα αγοράς ομολόγων (QE) της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας. Οι τελευταίοι μήνες έχουν σημειώσει αξιοσημείωτη σύσφιγξη στα spreads, κυρίως λόγω των προσδοκιών για ανανέωση της νομισματικής χαλάρωσης από την ΕΚΤ σε ένα περιβάλλον που… πεινάει για αποδόσεις.

Εκτός από το μακροοικονομικό υπόβαθρο, τα ελληνικά spreads έχουν επίσης υποστηριχθεί από την αλλαγή σε μια πιο φιλική προς τις επενδύσεις και μια πιο μεταρρυθμιστική κυβέρνηση σε σχέση με πριν. Η επανάληψη των καθαρών επαναγορών στα πλαίσια του QE από την ΕΚΤ, πιθανόν από τον Ιανουάριο του 2020, φαίνεται να φέρνει ως αποτέλεσμα οι συμμετέχοντες στην αγορά να στρέψουν την προσοχή τους στην προοπτική ένταξης της Ελλάδας στο πρόγραμμα.

Για να συμπεριληφθεί η Ελλάδα, πρέπει πρώτα να αποκτήσει πιστοληπτική αξιολόγηση επενδυτικού βαθμού από τουλάχιστον μία από τις Moody's, Fitch, S&P και DBRS και την ΕΚΤ να θεωρεί το χρέος βιώσιμο. Ακόμη κι αν το τελευταίο το κριτήριο ικανοποιείται, η Ελλάδα εξακολουθεί να μην ανταποκρίνεται στο κριτήριο αξιολόγησης. Το πιο πιθανό σενάριο είναι να επιτύχει η χώρα κάτι τέτοιο στο δεύτερο εξάμηνο του 2020.

Τα κλειδιά

Ωστόσο, η αναβάθμιση της χώρας, η οποία θα είναι και ο οδηγός των τιμών των μετοχών την επόμενη διετία, θα έρθει ως αποτελέσματα της συνέχισης επίτευξης των στόχων για τα πρωτογενή πλεονάσματα, αφού αυτή η συνέπεια διασφαλίζει την εμπιστοσύνη στους αγοραστές των εγχώριων περιουσιακών στοιχείων.Ταυτόχρονα, η συνέχεια της οικονομικής και δημοσιονομικής πολιτικής, μετά και την έξοδο της Ελλάδας από το πρόγραμμα του ESM, σε συνδυασμό με την πολιτική επιλογή για μεταρρυθμίσεις για την τόνωση της δυνητικής ανάπτυξης του ΑΕΠ, θα επιτρέψει τη σημαντική μείωση του στοκ των κόκκινων δανείων (NPEs) των τραπεζών και την εξάλειψη όλων των υπόλοιπων ελέγχων κεφαλαίου (capital controls).

Παρότι τα συγκεκριμένα σχέδια εξακολουθούν να μην είναι σαφή, η νέα κυβέρνηση δείχνει και δηλώνει ότι έχει προτεραιότητα την εφαρμογή ενός πλαισίου για την ταχεία αντιμετώπιση των μη εξυπηρετούμενων δανείων του τραπεζικού τομέα και αυτό είναι άκρως θετικό για την αγορά. Ταχεία βελτίωση του τραπεζικού τομέα, αύξηση του ρυθμού των διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων σε συνδυασμό με πολιτική σταθερότητα μπορεί να φέρει ανοδική πορεία, ειδικά μεσοπρόθεσμα. Αυτός ο σχεδιασμός όχι μόνο υποστηρίζει έναν από τους βασικούς πυλώνες της κυβερνητικής οικονομικής πολιτικής, αλλά και να αυξηθεί η ρευστότητα στην οικονομία, να αυξηθεί ο ρυθμός των ιδιωτικοποιήσεων και να χρησιμοποιηθεί αποτελεσματικά το μαξιλάρι των 24,3 δισ. ευρώ που βρίσκεται στα κρατικά ταμεία.

Η εικόνα στο Χ.Α.

Για την ώρα οι ελληνικές μετοχές δεν προεξοφλούν στις τιμές τους ούτε επιτόκιο δεκαετίας στο 2% ούτε και τη μείωση των φορολογικών συντελεστών. Αν η νέα κυβέρνηση επιτύχει μέσω των αυξημένων ρυθμών ανάπτυξης ταχύτερη από την αναμενόμενη μείωση του δείκτη δημόσιου χρέους, πιθανώς συνδεδεμένη με νέες επενδύσεις και σημαντική βελτίωση στην υγεία του τραπεζικού τομέα, οι μετοχές θα σπεύσουν να το προεξοφλήσουν.

Αντίστοιχα, σε όρους εισροών, το αμερικανικό ETF GREK Global X MSCI Greece, από τον Απρίλιο, εμφανίζει εισροές 70 εκατ. δολαρίων, σύμφωνα με τους υπολογισμούς της Factset, γεγονός που είναι σημαντικό για την αγορά των μετοχών. Αυτό σημαίνει πως, παρά τη μεγάλη άνοδο που έχει σημειωθεί στις τιμές δεκάδων ελληνικών μετοχών κατά την τελευταία περίοδο, οι ξένοι επενδυτές ποντάρουν στις εγχώριες μετοχές, γιατί οι αποτιμήσεις τους εξακολουθούν να βρίσκονται σε λογικά πλαίσια, αν συγκριθούν τουλάχιστον με τους αντίστοιχους των ευρωπαϊκών χρηματιστηρίων, και η μερισματική απόδοση των δεικτών ξεπερνάει ελαφρώς το 3%, επίδοση που βρίσκεται πάνω από το ύψος του επιτοκίου των προθεσμιακών καταθέσεων και πάνω από την απόδοση του δεκαετούς κρατικού ομολόγου.

Από την άλλη πλευρά, στα επίπεδα των 900 μονάδων ολοκληρώθηκε και η προηγούμενη προσπάθεια του Γενικού Δείκτη να κινηθεί σε τριψήφιο επίπεδο, με την πτώση από τον Φεβρουάριο του 2018 να διαρκεί ως το τέλος του 2018 και να ξεπερνά το 30%. Για τον τραπεζικό κλάδο, η κατάσταση είναι σαφώς πιο περίπλοκη, αφού η αγορά ακόμα βρίσκεται σε χαμηλότερα επίπεδα αποτιμήσεων από την ανακεφαλαιοποίηση του 2015 και αρκετά χαμηλότερα από το υψηλό του 2018, στις 1.040 μονάδες. Για τον δείκτη της υψηλής κεφαλαιοποίησης το κρίσιμο επίπεδο διάσπασης είναι οι 2.350 μονάδες, συνεπώς η αγορά έχει δύσκολα μονοπάτια μπροστά της.

Τέλος, σύμφωνα με τις τελευταίες εκτιμήσεις της Factset, ο δείκτης του Χρηματιστηρίου της Αθήνας εμφανίζει δείκτη τιμή προς κέρδη (P/E) στις 13 φορές τα καθαρά κέρδη του 2020. Ταυτόχρονα, ο εγχώριος δείκτης σε όρους μερισματικής απόδοσης κινείται σε επίπεδα 3,5% για φέτος και στο 3,9% το 2020. Η αγορά πλην των τραπεζών αποτιμάται σε όρους αξίας επιχείρησης προς λειτουργικά κέρδη (ΕV/ΕΒΙΤDΑ) στις 7 φορές και 6,3 φορές αντίστοιχα και είναι οριακά χαμηλότερα από τους ιστορικούς μέσους όρους της, αλλά χαμηλότερα κατά 20% και από τις ευρωπαϊκές εταιρείες.

Γιώργος Α. Σαββάκηςgsavakis@euro2day.gr